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受國際美元貶值的激勵，以及亞洲企業資產負債狀況良好、資金無虞的催化，近來亞洲企業大舉併購美國企業，且截至今年8月底止，亞洲企業在美國公布的併購案金額，已攀升到161億美元（不包括日本），創近3年來新高紀錄。可預見的是，這個趨勢將會愈來愈明顯，同時，未來這個現象將會擴及至各大產業，並帶動亞洲企業盈利持續上揚、版圖持續擴張。
文：胡文豐
根據高盛證券等國際機構的研究指出，亞洲崛起的企業正趁美元疲軟進行全球擴張，併購美國資產的交易金額創下紀錄。
不包括日本在內，截至今年8月底為止，亞洲企業在美國宣布的併購案金額，已攀升到161億美元，創近3年來新高。亞洲企業資產負債狀況良好，資金無虞，是併購增加的原因，而可預見的是，這個趨勢將會愈來愈明顯，未來這個現象將會擴及各大產業上，並帶動亞洲企業盈利持續上揚。對此，亞洲企業併購的風險與綜效經驗，是台商在擴張經營版圖時的參考。
亞洲企業大舉併購美國企業
亞洲大型企業近期宣布的一連串交易，包括：新加坡的偉創力公司(Flextronics)6月宣布以36億美元收購另一家電子廠商美國旭創公司(Solectron)；韓國斗山工程機械7月間以49億美元收購英格索蘭公司旗下的山貓(Bobcat)工業機械部門等等，而其中斗山收購山貓案，是亞洲企業在美國手筆最大的併購交易。另外，規模10億美元以下的較小交易數量，也迅速成長，使得亞洲企業今年以來在美國的併購交易增至75件，而去年全年的交易總數才78件。
在近期亞洲企業併購美國企業案中，又以8月底時，台灣宏碁電腦宣佈以7.1億美元收購美國電腦廠商捷威，最受國際資本市場與業界的矚目，因為該併購案使得亞洲企業併購美國業者的金額直線上升。
美國聯邦儲備委員會(Fed)在9月18日召開的會議上宣佈，把隔夜拆款利率降低2碼，達到4.75%，以防止房地產市場和金融市場的動盪，導致美國經濟陷入衰退。這是Fed在最近4年來的首次降息決定。Fed並在聲明中表示，信貸的收緊有可能導致房地產市場的調整加劇，並且影響整體經濟的成長。受降息的影響，美元因此更加疲軟，投資銀行業者表示，亞洲企業在海外的併購案增加，是美元疲軟和結構性因素造成的結果。
高盛亞洲併購業務主管雷文(Johan Leven)表示，目前已知的併購交易，是建築設備和個人電腦等產業全球化進程的例證。
近來美國的公共建設正成為投資銀行和私募基金最紅火的投資標的，原因就是歐美地區也正掀起基礎建設事業併購熱潮。基礎建設所涵蓋的工程浩大，許多廠商都會參與在內，例如北京奧運所使用的LED展示燈，就是台灣廠商所製造。許多與基礎建設有關的大型原物料廠商，也都在亞太區域境內，如澳洲的BHP、印度的米塔爾鋼鐵廠及南韓的浦項鋼鐵等。
在企業併購的部分，亞洲企業國際併購的趨勢將會愈來愈明顯。未來這個現象將會轉移至其他產業上，當基礎建設工程愈臻成熟，這類型的併購案將會移轉至能源、原物料、工業，並帶動企業盈利持續上揚。此外，亞洲企業資產負債狀況良好，資金無虞，也是併購增加的原因。
據Thomson金融統計，今年8月1日以來，亞太及日本企業共已做成77件跨國併購交易，總金額63.9億美元，去年同期則為70件交易案，金額62.8億美元。銀行的研究報告也指出，去年印度塔塔以62億美元併購英荷鋼鐵公司 Corus，被視為是亞洲企業併購信心的一大指標。
宏碁併捷威 深入美國市場 穩固歐洲市場
從宏碁—捷威案的併購風險與綜效來看，在全球市場快速發展下，採取併購的方式，是企業快速長大的方法。從市場策略的分析，宏碁電腦拓展全球市場過程，最弱的一塊向來是美國市場，過去曾經冒然進入零售商，嚴重虧損到被迫退出。至今Acer品牌能揚威歐洲，卻只能立足美國的商用電腦市場，僅持有一些政府與學校採購的生意。反觀捷威，「純美商」的出身與在地行銷團隊，完全掌握美國實體與網路的高階零售市場，加上2004年才併購的eMachines Computer，補強了低價市場的通路與在美生產設備，也同步切進日本零售市場。宏碁買一家捷威，在Acer之上加入Gateway和eMachines，3個品牌可以發揮綜效，捷威則順勢放其二，宏碁可藉此舉打翻中國聯想的歐洲大夢。
捷威擁有歐洲個人電腦廠商佰德(Packard Bell)的優先承購權，宏碁因併購而能間接買到佰德。因此舉而取得的優勢，不僅限於宏碁可以獲得佰德的資產或市占率，而是讓一直想以併購佰德、作為快速擴大歐洲地盤的聯想電腦，無法如意地達到目標。以目前的時間壓力與自有資金能力，聯想沒辦法快速找到佰德的替代者，不能在歐洲市場如期與宏碁一較長短，對於競爭激烈的個人電腦市場，聯想這一步慢了，可能要花數倍的投入才可能彌補過來。
在財務面，花旗環球證券分析，這項併購可出現的潛在利多包括有：節省1.5億美元、換得整合後150億美元的營收，或每股1.9美元在市場上公開收購捷威的股票等等，不過這些仍都只是停留在預期，未來是否能夠達成，仍在未定之天。
事實上，併購個案最重要、也是最有價值的部分，是併購標的的人才，宏碁未來與捷威的融合情況，會是財務綜效能否達陣的關鍵。
今天的宏碁已經做到國際化企業的初步模樣，在亞洲和歐洲之間交融流暢，未來捷威的美國業務團隊加入，宏碁可望順理成章導引其人才加入，把資源部署為三地流動。
藉併購 加速企業成長
在全球市場快速發展下，企業依循腳步的有機化成長(organic growth)，顯然是有所不及；採取併購的方式，是企業加速長大的方法。然而，併購有成功、有失敗，是自然的事情，怕就怕失敗教訓的學費一付再付，失敗的原因永遠不清。宏碁過去有好幾次的國際併購經驗，至今看不到當年的紀錄或討論，捷威3年前併eMachine的經驗，宏碁內部可望從中找出學習的回饋，讓接下來的整合工程盡早排除已知與未知的成本與風險。
未來會有許多公司藉由併購擴充規模、市占率與營業範圍，而且也會有許多跨國併購。然而併購是公司面臨的重大決策風險，以明基併購西門子手機部門為例，此案讓明基市值在1年內蒸發300億以上，同時傷害台灣企業在國際的形象。
目前世界趨勢為資本市場多元化，過去幾年，已有超過3倍的外資投入台灣市場，家族企業的比重也持續下降，時勢所趨造就越來越多的併購交易。2006年，預估將有超過1500億美金流入台灣的併購市場，遠超過2004年。
但不可諱言，大量併購也會造成社會壓力，每當併購消息傳出，罷工、外資的輿論壓力接踵而來，20年前日本企業併購美國企業時也面臨同樣窘境。有人以為亞洲市場還需要20到30年調整，以迎接併購的時代，但我樂觀的認為，或許10年後，當台灣的投資者對於資金全球化有更多的了解，就會對併購案件多些支持！
併購主要的動機有二：
一、追求企業成長。併購是讓企業成長最快速的方法。以併購史上傳為佳話的合併案為例，寶僑家品併購相關產業的吉列公司，憑藉著亞洲的通路優勢與吉列的優質產品，成功創造 併購的綜效。
二、重組產品組合(portfolio)。當產品組合過多，賣掉部分產品線是個不錯的選擇。
然而，企業通常不希望在併購案中成為賣方。根據麥肯錫一項長達 15年的調查統計，經營績效卓越的企業常運用撤資(divestiture) 的方式或賣出無損公司經營的產品，來確保股東權益。例如：通用集團將印度的外包業務出售，以期得到集團的最大綜效。
麥肯鍚分析 併購決策參考
麥肯錫提出矩陣分析模型作為併購策略的決策參考，其中兩大分析要素分別為創造價值的能力及企業吸引力。
創造價值的能力可從核心競爭力、綜效以及市場地位進行評比；企業的吸引力則由產業吸引力及企業重整機會來比較。
若企業處於市場領先地位但產業吸引力不強，應強化整合(consolidation)其他企業以創造規模效益、改善內部作業流程以提高獲利率；若企業表現一般但產業吸引力強，則應建構核心競爭力、收購(acquisition)其他企業，以達到領先市場的目標；若企業表現平平且產業吸引力不強，就應撤資。
通用集團要求旗下企業成為各產業的佼佼者，若無法達成目標就解雇經理人、或出售該企業。該集團藉由不斷併購市場領先者，從1976年起，創造年複合成長率(CAGR，Compound Annual Growth Rate) 長達20年皆達16.1％的佳績。
一、 併購致勝原則
麥肯錫從成功的併購案件中歸納出五大致勝原則：
（一）從最簡單的交易開始
以墨西哥水泥公司為例，墨西哥水泥公司在1989年首次併購千里達的小鋼鐵公司，1992年併購墨西哥的企業，接著併購加拿大等已開發國家的企業。併購不是經理人與生俱有的本能，必須從簡單交易累積經驗，才能順利完成大型併購案。
（二）以企業策略作為評估併購對象的標準
在進行併購前，應先確認自身優勢、分析不足的地方、釐清策略，再進行評估。此外，併購不一定永遠是最好的選擇，合資(Joint Venture)、結盟(alliance)或是挖角也可以補強企業的競爭力。
（三）確立企業的特有能力
以米勒啤酒公司(SAB Miller)為例，原為一家規模極小的南非酒商，但由於成本控管能力優異，10年前便能在競爭激烈的中國及印度市場獲利，進而成為全球第2大酒商。
（四）成立國際化的併購及併購後管理(Post Merger Management)機制
許多亞洲企業都未編制獨立的併購部門，但是世界級的企業，旗下的併購部門動輒25人。
（五）經理人須有承受風險的能力。
二、併購流程
在討論併購過程的步驟前，先針對主要的交易型態做區分。
以收購標的公司的所有權區分，可分為公開發行公司(publiclyl isted company)和未公開發行公司(privately held company)。
以交易的過程來區分，可分為議價出售(negotiated sale)，即買賣雙方一對一私下進行協商；控制拍賣(controlled auction)；賣方一次主動通知多位有興趣的買方；標購(tender offer)：收購方(acquiring firm)在未徵得標的公司(target firm)董事會的同意下，向股東收購股票，以取得企業的控制權；管理階層併購(MBO，Management Buyout)：在1980年代末期流行由企業內部的管理階層組成類似私人股權的機制，向股東收購股票，進而與董事會協商併購事宜。
議價出售和控制拍賣的交易過程類似，以控制拍賣的2階段共 5個流程，分別是：
第一階段，與賣方展開初步聯繫，接著提交初步建議與非契約出價以展現對賣方的興趣，當賣方對買方的出價有興趣，就開始下一階段。
第二階段一開始是審查評鑑，這時期仍有數個買方公司爭取併購案，在徵得董事會同意後，買方公司提出最終建議與契約出價，當雙方對價格有共識，就開始進一步協商其他相關細節並進行簽約。
併購案的消息通常在此時期曝光，並在正式對外宣布合併時對股價產生衝擊；在相關文件都簽核完畢，股權移轉與新任所有權人定案後，併購案至此結案。
五個流程分述如下：
（一）與賣方展開初步聯繫
在交易初期，雙方通常藉由一些文件溝通，賣方提供的重要文件包括：預告文件(teaser)，介紹公司概況及公開資訊以引起潛在買方的興趣；意願書(letter of interest)，有意願的買主須提供意願書，意願書上的簽署人職位越高，表示買主越重視這項併購案；保密協議(confidentiality agreement)，藉此確保在交易過程中提供的機密資訊不會外洩；程序信(procedure letter)，說明交易步驟的時間與期限；資訊備忘錄(information memorandum)，賣方提供充分財務及其他機密資訊，以供買方作為出價依據。
（二）提交初步建議與非契約出價(non-binding offer)
買方接著會提出不具法定約束力的出價，其中包括：對收購標的的鑑價、交易可行性評估、初步的交易結構、出價策略、法規批准及企業實地查核(due diligence)等準備工作。這個時期最重要的工作是「收購標的的鑑價」。鑑價方法有以下幾種：總市值法(market capitalization)，以股價乘上流通在外股數；現金流量折現法(DCF，Discounted Cash Flow)。以收購標的的歷史績效為基礎，預測未來現金流量，接著計算「加權資金成本」(WACC，Weighed Average Cost of Capital)，以反映投資者的時間成本與機會成本；接著，假設收購標的持續經營，計算其未來10年或20年的價值，最後是計算營運與非營運資產的價值。
（三）評估交易可行性
主要是評估現金和股票融資的影響、遞延所得稅年度(Loss Carry Forward)、或對於每股盈餘(EPS，Earnings Per Share)的影響等。初步的交易結構重點在於如何進行交易，換股？還是現金交易？等相關法律和稅務問題。法規批准通常是為了最後的契約出價作準備。
（四）企業實地查核(due diligence)
實地查核的目的在於了解收購標的的經營情況，相關稅務及會計方面的考量，可以透過資料室獲取資訊，或藉由管理階層的介入，了解收購標的的策略、員工能力及其他真實資訊。
（五）最終建議與契約出價(binding offer)
此一階段的流程大致與第二步驟相同，但相關文件與出價要經過董事會的認可，才會提交給對方。另外要注意的是，在調整評價的過程中，必須考慮收購標的所有的權利義務，要了解此舉不僅是購買該企業的資產，也必須一併承擔相關的負債，同時也要有做評價調整的預期準備。
三、董事會思考併購的關鍵問題
此外，企業可透過公司治理機制來降低併購的決策風險。綜合美國各大型企業在進行併購，一般會向董事會議決時提出的七項建議，讓每位董事思考併購的關鍵問題，分述如下：
（一）是否有足夠的資訊與時間，以利議案的討論與決策？包括：財務顧問的併購評估報告、獨立第三者對上述報告收購價格的確認。
（二）在整個併購過程，是否有足夠時間讓董事瞭解併購的目的，以及其對公司價值的影響與可能風險之所在？
（三）是否列舉此併購案可能的風險？以及是否有相對應的配套措施？
（四）是否估計該併購案失敗時，對公司價值的傷害有多大？成功時對公司價值增量有多大？
（五）不做該併購案，公司替代策略為何？上述第3到第5個問題可做為董事是否善盡忠實義務的判斷基準。
（六）若為關係人併購案，有利益衝突的董事，以及其所控制的法人代表董事是否有採取迴避表決權的行使？
（七）是否讓董事們充分發言，並尊重持反對與保留意見者？
倘若董事會在思考上述七項關鍵性議題之後，覺得併購風險超過公司可以忍受的範圍，或者併購成功機率低，董事會應做成暫緩併購的決策，除非管理階層有提出合理、可行的配套措施。倘若董事長或管理階層並不十分尊重持反對或保留意見的董事，後者可以要求將他們主張列於董事會議紀錄。
四、成功併購要點
併購的過程中總會伴隨著一個公司的結束或是新生，然而大多數的管理者參與過的併購屈指可數，因此缺乏併購經驗與技巧。雖然併購的過程繁複，若有一套標準化流程，就能掌握大致方向。
總結成功併購的10大要點：
（一）併購不應被視為執行策略的「驅動力」，而是達到策略目標的「工具」。
（二）併購功能應被視為組織架構的一環，與事業單位一同運作。
（三）併購不是仙丹靈藥(magic bullets)：併購無法將平凡的企業變成一流的優秀企業。
（四）清楚的定義並紀錄所有併購過程，尤其是在併購的初期階段。
（五）大部分的成本綜效會被當作談判桌上的賭注。
（六）如何尋找收購目標會是影響價值評估的重要因素。
（七）列出候選清單(wishlist)並等待購買機會。
（八）在考慮併購交易的時候，企業執行長只會特別重視2-4個財務指標。
（九）最初的市場反應並非衡量交易所帶來衝擊的良好指標。
（十）投資者對所有股票交易應謹慎以對。
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